央行创新货币政策操作工具,中国公开市场保持

1月18日,央行公布《公开市场业务公告 [2013]第1号》,宣布启用公开市场短期流动性调节工具(Short-term Liquidity Operations,简称SLO),以7天期以内的正回购和逆回购为主,遇节假日可适当延长操作期限,采用市场化利率招标方式开展操作。

* 本周净投放3,790亿元,创单周纪录新高

上海11月5日 - 随着中国双降后资金面充裕局面不改,央行公开市场本周逆回购延续少量平价象征性操作。分析人士表示,决策层最新表态强调建设适应市场需求利率调控机制,在货币总量宽松背景下,逆回购价格指引风向标作用进一步被强化,料短期低量常态化操作仍将持续。

中国人民银行决定从即日起启用公开市场短期流动性调节工具(Short-term Liquidity Operations,SLO),作为公开市场常规操作的必要补充,在银行体系流动性出现临时性波动时相机使用。 央行网站18日发布“公开市场业务公告[2013]第1号”指出,为进一步完善公开市场操作机制,提高公开市场操作的灵活性和主动性,促进银行体系流动性和货币市场利率平稳运行,公开市场短期流动性调节工具以7天期以内短期回购为主,遇节假日可适当延长操作期限,采用市场化利率招标方式开展操作。 有媒体援引业界专家的分析称,SLO的启用,预示着正、逆回购将成为央行调节流动性的主流工具,公开市场的操作频率或将增加,使其在流动性调控上更趋精准,使得流动性的波动大幅降低。此举也意味着未来存款准备金率这一流动性调节工具的使用频率将减少甚至逐渐淡出。 “随着SLO的启用,今年春节资金紧张程度将较往年有明显改善,流动性不会再出现临时性的大幅波动了。”该媒体还援引一家国有商业银行交易员的分析称,央行这一流动性创新举措,是为了在控制货币增速的前提下,保证货币供应。 有望全天候调节流动性 目前,国内公开市场操作主要以7天以上回购为主,期限品种上主要分7天期、14天期、28天期等流动性调节工具。 上述公告称,央行根据货币调控需要,综合考虑银行体系流动性供求状况、货币市场利率水平等多种因素,灵活决定该工具的操作时机、操作规模及期限品种等。 据公告,该工具原则上在公开市场常规操作的间歇期使用,操作对象为公开市场业务一级交易商中具有系统重要性、资产状况良好、政策传导能力强的部分金融机构,操作结果滞后一个月通过《公开市场业务交易公告》对外披露。 目前公开市场上一级交易商一般于周一和周三上报本周需求,具体包括正/逆回购和央票,央行在周二和周四进行操作。SLO的启用,意味着央行将在周一至周五每天都可进行灵活的资金投放、回笼的操作,从而覆盖全周。 据上述公告附件显示,目前公开市场短期流动性调节工具参与机构共有12家银行,分别是工商银行、建设银行、农业银行、中国银行、国家开发银行、交通银行、中信银行)、招商银行、光大银行、民生银行、兴业银行、浦发银行。 就在央行发布上述公告的早些时候,路透18日报道称,中国央行崭新的货币政策操作架构正逐渐浮出水面,公开市场逆回购将成为央行的常规工具,以更灵活调节市场的短期流动性。且此举若能常态化,亦意味着央行在向设定市场基准利率的道路上更进一步。 该报道援引三位业内人士透露的消息称,央行将允许公开市场一级交易商中的12家大中型银行,按日上报逆回购需求,“这项新政策近日就会开始实施,意味着逆回购正式成为中国央行常态的货币政策操作工具。” “中国版QE” 自2012年以来,央行未再发行央票,而仅使用正/逆回购来调节市场流动性,自去年6月底以来,则只滚动进行了逆回购操作来进行流动性调控,而未有正回购。目前,央行逆回购的操作期限涵盖了5天、7天、14天以及28天期。 路透报道援引南京银行金融市场部研究主管黄艳红的观点称,如果说之前六个月,在经济前景尚不够明朗的前提下,央行推出逆回购是一个权宜之计,那么此次意味着“公开市场操作的主流品种和方向出现了根本的变化”。 面对基础货币来源发生改变,跨境资本流动出现双向波动,央行及时变革货币政策操作方式,推出常态逆回购来更灵活调节短期流动性,“也是迎合市场的需求。”黄艳红称。 北京一家大型券商交易员则称,这是中国版的QE,央行改变了流动性管理的方式,减低了系统性风险发生的概率。 不过,就SLO的启用或将减少存款准备金率使用频率的观点,有部分业界专家则认为,正、逆回购与存款准备金率工具对资金锁定的深度不同,对流动性的影响也有差别,前者可熨平短期流动性的波动,后者则对中长期流动性提供支持,所以两者可并行不悖地使用。但可以预见的是,存准率的使用频率将减少。 央行货币政策委员会委员陈雨露日前在公开场合表示,2013年中国的货币政策工具会更加综合,将不光依靠逆回购等公开市场操作,存款准备金率和利率政策都有可能会使用。

有业内人士认为,SLO的推出补充了过往央行公开市场操作工具,有助于进一步完善货币政策的操作框架;SLO不仅意在缓解资金面的大幅波动,更深层目标是要培养央行的基准利率,意味着央行将参照金融市场流动性和短期市场实际利率来调整货币水平。但这不足以说明央行的货币调控从数量型向价格型的决定性转变。

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逆回购常规化

资料图片显示人民币百元钞票。REUTERS/Jason Lee

图中为百元面额人民币纸钞。REUTERS/Petar Kujundzic

央行推出SLO,“最大的一个好处是,给予一些银行自己调节需求的权力”。招行资金交易部分析师刘俊郁告诉《财经国家周刊》记者,以前央行的公开市场操作,价格是设定的、发行量也是设定的。而现在的主动方变成了12家银行,他们可以根据央行设定的隔夜利率和当前的市场利率做比较,从而自行决定是否要做SLO,以此来调节整个市场的资金面。

* 逆回购放量加码,应对财政存款上缴高峰

他们并认为,虽然最新经济数据显示宏观基本面现企稳迹象,但经济进一步改善仍压力重重,预计未来有望通过包括逆回购在内的PSL、MLF等货币政策工具进一步打造短期及中长期基准利率走廊,疏通资金向实体经济传导渠道,引导利率走势以支撑经济稳增长。

央行特别强调,SLO将在银行体系流动性出现临时性波动时相机使用。原则上将在公开市场常规操作的间歇期使用,也即每周一、三、五三个交易日。操作对象为公开市场业务一级交易商中具有系统重要性、资产状况良好、政策传导能力强的12家银行,分别为工行、建行、农行、中行、交行、国开行、招商银行、民生银行、中信银行、兴业银行、光大银行以及浦发银行。

* 中国经济企稳回升态势初现

“公开市场常态化了吧,主要盯价格了,没有调降就说明央行觉得目前利率水平还算合意吧,”上海一银行交易员表示,现在逆回购价格跟市场回购利率联动增强,央行也在寻找一个新的基础利率指标。

1月5日,央行曾在公开市场上进行了5天期逆回购操作,这也是央行首次尝试使用如此短期的回购工具。此次SLO的推出,无疑将此种较短期工具制度化、常规化。

* 年内降准可能性进一步减弱

央行公开市场周二和周四各进行了100亿元人民币七天期逆回购操作,中标利率继续持稳在2.25%,本周公开市场资金投放量与到期量持平;据统计,本周共有200亿元逆回购到期,其中周二和周四各100亿元;央票则最早要到2016年7月才开始有到期。

“SLO会是一个常规化的手段,但未必天天用。”建行高级研究员赵庆明[微博]认为,随着中国金融市场的复杂化和成熟化,未来央行将更多地依靠公开市场操作,这也是西方国家的主流操作模式。SLO将使央行在货币政策的微调方面把控力更强。

作者 刘昕

至此,双降后公开市场已经连续四次进行了100亿元七天期逆回购,利率均为2.25%。

国务院2012年9月17日批准并颁布的《金融业发展和改革“十二五”规划》中提出,要推进货币政策从以数量型调控为主向以价格型调控为主转型,完善公开市场操作目标体系、工具组合和操作方式,增强公开市场操作引导货币市场利率的能力。

上海11月1日电---中国央行公开市场本周净投放3,790亿元人民币,创单周纪录新高.为缓解10月财政存款上缴高峰等造成的资金面困局,央行当周逆回购操作放量驰援,彰显央行维稳态度.

东莞银行金融市场部分析师余缘波亦认为,由于定向操作和双降释放近万亿流动性,央行公开市场操作量的效果逐步弱化,价格引导的意义更大,而近期资金价格较为平稳和市场流动性总体宽裕,汇市和股市亦波澜有限,所以央行平稳操作让资金保持合理充裕。

2012年以来,央行在公开市场正式暂停了央票发行,仅使用正/逆回购来调节市场流动性。而从2012年第三季度开始,只滚动进行了逆回购操作,没有正回购。

业内人士并表示,近期外汇占款显露增长势头,临近年末又将迎来财政存款投放,资金面本身补给因素较多,加之经济企稳回升亦将带动通胀抬头,预计年内央行出台调降存款准备金率等宽松货币政策的可能性进一步降低.央行仍将倚重公开市场操作,对流动性进行灵活调控.

“逆回购接近地量,短期内影响流动性的因素来看,12月还有财政将大规模支出,而且美联储加息预期也在12月末或是明年初,所以至少到12月上旬,市场流动性应该是非常充裕的,”他称,反而如何引导资金流入实体经济,达到保增长目标更为重要。

据统计,2012年央行在公开市场通过逆回购投放资金规模达到了60330亿元,是过往十年总量的十倍,此前的2002~2011年,央行逆回购操作累计金额才6103亿元。

"主要还是取决於外汇占款的流动方向,从目前热钱流入的情形来看,必要性也不大."宏源证券债券研究主管何一峰称.

中国国务院周三召开常务会议,确定深化利率市场化改革,加快建设适应市场需求的利率形成和调控机制。继续发挥存贷款基准利率的参考和指引作用,用好短期回购利率、再贷款、中期借贷便利等工具,理顺政策利率向债券、信贷等市场利率传导渠道,形成市场收益率曲线。

高盛高华分析师认为,央行依赖于逆回购的同时保持存准率不变,这种做法有别于前些年通过连续多次上调或下调存准率来调节大规模国际收支流入或流出对于流动性影响的做法。

澳门威斯尼斯人网址,招商银行固定收益分析师刘俊郁也认为,如果年内外汇占款增长情况并无大变动,或者除非出台新的财政投资政策需要宽松货币政策支持,年内央行动用降准政策调节的可能性很小.

“路线看起来还算清楚,短期-长期,货币市场-债券市场-信贷,”上述上海银行交易员并称,“就是要打造基准利率走廊吧。”

周小川对央行频繁逆回购的调节手段所给出的解释是:公开市场操作是灵活性和市场化强兼具的特点;而存款准备金工具具有主动性较强的特点,收缩流动性比较及时、快捷,能够长期、“深度”冻结流动性,更适合应对中期和严重的流动性过剩局面。

中国9月外汇占款重回千亿元以上正增长,且财政存款也由正转负,令市场流动性重现充裕状态.分析人士认为,降存准预期继续减弱,料央行仍会通过公开市场操作灵活调控流动性.

银行间主要回购利率近期波动不大,场内供给亦维持宽松格局;主要价格指标--七天期回购加权利率最新报在2.2858%附近。人民币兑美元即期周四早盘震荡走贬,而受隔夜美指走强影响,中间价持续走弱至近一周低点。

“SLO的推出,完善并构建了一个资金面的利率体系。”刘俊郁指出,整个体系构建完成后,慢慢会形成一个央行的基准利率。以前大家看央行的基准利率就是看央票,而央票是跟存款利率挂钩的。未来央行能够以更加灵活的手段调节整个市场的资金面,从而由银行信贷利率逐步过渡到银行间市场利率占主导位置。

中国人民银行公告显示,今日公开市场共进行总额1,730亿元逆回购操作,其中七天期580亿元,中标利率继续持平於3.35%;14天期1,150亿,中标利率也续持稳在3.45%.周二公开市场则共进行了3,950亿元的逆回购,创下单日新高.

上周央行“双降”后首周公开市场逆回购继续缩量并连续第三周净回笼资金。周二和周四各进行了100亿元七天期逆回购操作,中标利率在周二调降10bp至2.25%后一直持稳至今;当周净回笼250亿元。

有专家认为,公开市场操作逆回购的常规化,意味着央行设定市场基准利率的目标更进一步,银行间市场利率将起到风向标作用。

最新公布的中国10月官方和汇丰制造业PMI双双延续升势,为四季度经济数据报出开门红,印证中国经济在内需支持下开始筑底企稳,而未来是否稳定扩张则更多取决於外需表现.

欲浏览中国央行公开市场单周资金流向变化图表,请点选 link.reuters.com/jaf95w

培养基准利率

**货币政策调控手段的转变**

**公开市场利率风向标受关注**

此前央行已有的公开市场回购交易品种包括5天、7天、14天、28天、31天、3个月、6个月和1年期等,其中,7天和1天期利率最为重要。

何一峰指出,今日公开市场操作量略超预期,主要是因为,月初的例行准备金缴款日即将到来,经过前期资金面大幅波动的金融机构态度较为谨慎,申报逆回购需求较多.

分析人士称,10月底央行以大手笔双降并基本放开利率管制,顺势完成利率市场化,在目前总量宽松背景下,价格型调控再次成为短期题中之义,包括逆回购利率在内、PSL及MLF等有望联合打造短期和中长期基准利率走廊,因此公开市场利率指导作用进一步凸显,未来若经济下行压力加大,多重工具还将相机而动支持经济稳增长。

“现在7天和1天的回购利率相差100个基点,这在全世界都是罕见的。”第一创业证券研究所副所长王皓宇认为,随着SLO的推行,可以收窄7天和1天回购利率的利差,熨平货币市场利率曲线,上海银行间同业拆放利率曲线也会相应变得平坦。

银行等存款类机构一般于每月5日、15日和25日,根据规定时点和范围的存款计算应缴存的准备金,与已上缴部分进行比较後清算.

南京证券固定收益分析师杨浩认为,央行一直要打造基准利率走廊,利率市场化后,贷款利率指引作用弱化,所以短期基准利率需要通过逆回购价格,中长期工具是用MLF和PSL,而且目前短期逆回购利率正在逐渐被市场接受,银行间回购利率与其的联动性已经开始在逐步增强,以前则是基本脱钩的。

而银行间市场利率可以传导、进而影响信贷市场和债券市场的定价。

北京一银行交易员表示,此前资金面回暖一度令机构对自身头寸预计过於乐观,从而减少逆回购申报需求;但由於上缴财政存款和应对月末考核等因素,从上周开始流动性骤然趋紧,央行逆回购操作力度也顺势逐渐加码.

“货币市场利率以前跟在Shibor后面,现在央行想用逆回购拿回定价权,所以逆回购不会停的,维持地量就行,象征性的,”他称,另外6.5%已经成为新的经济增长底线了,央行也在继续观察经济走势。

德银首席经济学家马骏日前在一次媒体见面会上提到,社会融资总额在促进经济增长中的作用明显大于过去,其中银行贷款所提供的融资重要性在不断下降。

中国银行间资金市场周四早盘隔夜和七天期回购利率有所反弹,主要受开盘价较高带动.但资金面并未出现再次收紧迹象,因央行公开市场逆回购操作仍维持较强力度,支撑流动性保持宽松状态.

中国国家主席习近平周二称,中国未来五年年均经济增速不应低于6.5%,方能实现两个“翻一番”目标;综合起来看,中国经济今后要保持7%左右的增长速度是可能的,但面临的不确定性因素也比较多。

根据德银的统计分析,过去6个月,货币供应量的增长率和贷款的增长率没有提高,但社会融资总量一直在加速。最近一个月数据更显示,新增贷款只占社会融资总额的22%,接近80%都是非银行贷款的社会融资。

业内人士同时指出,央行迟迟未降准,并伴随采用逆回购的方式弥合流动性,显示出货币政策的传导路径已转向,通过对短端利率的调控来影响长期利率,进而影响企业的融资成本,对经济进行调节.

本周三最新公布数据显示,新业务增加推动财新10月中国服务业PMI反弹至三个月高位,脱离上月创下的逾一年低点。与此同时,财新中国10月综合PMI回升至50附近,暗示随着稳增长政策发挥效应,中国经济开始显露企稳迹象。

由此可见,长期内,企业对非银行融资渠道依赖度的提高可能会逐渐削弱银行贷款利率的主导地位,而且贷款和货币供应量等量化目标的指示作用也可能随之弱化。

"和之前数量型的工具相比,或是和对银行和企业之间市场经济行为进行行政调节的做法相比,都是重大进步."何一峰称.

“把数量型调控变为价格型调控,央行一直在努力,未来可能也想传达一个意思,那就是比起投放多少数量而言,以后每个工具的利率都具有更强的指示意义,” 华中一券商分析师认为。

高盛高华分析师认为,虽然自2012年7月以来银行基准贷款利率保持不变,但企业对发债的依赖程度远大于银行贷款,而企业债利率低于银行贷款利率。

他并指出,目前央行的操作思路其实很简单,按照给定的利率敞开供应,让市场来决定流动性,这是利率市场化的重要表现之一.

中国央行副行长易纲上周亦表示,利率市场化可为货币政策转向价格型模式创造基础条件,但利率市场化并非一放了之,还是要根据逆周期调控的需要和宏观调控的整体取向,对利率进行调控;并强调健全央行的利率调控体系,建立更好的金融市场利率传导机制。

央行2012年三季度货币政策报告中强调,要增强公开市场操作引导货币市场利率的能力,从关注货币供应量和新增贷款转向同时参考社会融资规模。

上海一基金交易员也认为,货币政策调控手段正在转变,由信贷等间接融资,转变为信用债等直接融资,"直接融资结果是货币乘数下降,货币供应量增长放缓,物价稳定或者下降,然後风险充分释放,将风险从银行挪出,一石多鸟."

在暂停近两个月后,央行于2015年1月22日恢复公开市场操作,不过方向由正转为逆。除春节长假前一天停做一次外,逆回购操作一直持续到4月16日,而之后央行年内第二度降准,逆回购再次暂停;此后在6月25日,央行为稳定半年末的短期流动性,再度重启逆回购。

1月24日,央行开展了580亿元7天期逆回购操作,中标利率为3.35%,与1月22日持平。自去年下半年开始,央行7天逆回购的利率就一直维持在3.35%的水平。

中国央行调查统计司司长盛松成近日撰文称,社会融资规模将数量调控和价格调控结合起来,将进一步促进金融宏观调控向市场化方向转变,进一步推进利率市场化.

除SLO(短期流动性调节工具)、常备借贷便利外,中国央行在2014年三季度还创设并开展了中期借贷便利操作,操作对象包括国有商业银行、股份制商业银行、较大规模的城市商业银行和农村商业银行等。

“但其实7天期产品的成交量在整个市场的占比较小。在此情况下,央行仍坚持这一数字,实际上是在向市场传导一个意图,即针对中央经济工作会议提出的稳健的货币政策,央行认为目前的信贷投放量是合适的,不需要更松的货币政策,3.35%是央行认可的利率水平。”

上周因逆回购到期资金创年内单周峰值达4,050亿元,央行公开市场逆回购操作规模顺势放量至3,160亿元,致净回笼资金大幅缩减至700亿元.

此外,去年4月央行创设抵押补充贷款,根据棚改贷款进度,去年和今年前10个月分别提供PSL资金3,831亿元和6,463.37亿元,并将PSL利率渐次由4.50%下调至目前的2.85%,10月央行并将PSL的对象在此前国开行基础上新增农发行和进出口银行,主要用于支持三家政策性银行发放棚改贷款等。

推动市场化操作

今年以来,央行公开市场一直未发行央票,而仅使用正/逆回购来调节市场流动性.二季度末以来,由於银行间市场资金偏紧,央行公开市场滚动进行了逆回购操作,而未有正回购.

本周央行资金投放及回笼各项明细

王皓宇认为,SLO推出后,央行对隔夜利率有了极强的控制力,意味着央行将尝试把7天期的操作目标向隔夜利率上靠拢,隔夜利率市场将能够时刻传达央行的政策意图。而目前的一天期产品利率偏低,有可能未来隔夜品种利率会缓慢地上行,数值处在央行允许的目前利率波动范围的低端。

本周央行资金投放及回笼各项明细

回笼 投放

由此可见,未来将形成的隔夜产品利率将类似于美国联邦基金利率。 在欧美国家,均设有隔夜操作品种。例如,管制下的联邦基金利率确定后,美联储就在该利率水平左右向市场无限提供流动性、或者把流动性收回来,这一隔夜利率即作为央行的基准利率,继而传导到中长期的贷款利率。

回笼 投放

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正回购 --

--

逆回购 100

100

央票到期 --

正回购到期 --

逆回购到期 100

100

“央行推出SLO,确实是重要一步,但并不能据此说央行的货币政策实现了从数量型调控向价格型调控的决定性转变。”王皓宇认为,在相当长时间内,地方政府的投资冲动无法遏制,所以央行必须、也只能以数量调控为最核心的操作目标。


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净回笼 0

审校 林高丽

他解释说,数量型向价格型调控转变的前提是,要有一个通畅的利率传导机制,但中国的融资主体有相当一部分是国企和地方政府,地方政府对利率是不敏感的,只要能拿到钱,不在乎利率的高低。因而,只要地方政府仍然是中国市场上最重要的融资主体之一,利率传导机制或者说价格传导机制就会比较低效。例如,未来某个时期,当贷款急速增加时,即便有了SLO,也难以避免货币市场利率出现剧烈、大幅波动。

逆回购 3,950

1,730

央票到期 100

正回购到期 --

逆回购到期 1,990

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净投放 3,790

--审校 张喜良

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